LE STEEPENER

Le steepener sono bond CMS che scommettono sull’irripidimento della curva dei tassi, la cedola è calcolata sulla differenza tra i tassi Swap a lungo termine (10 anni) e quelli a breve (2 anni), moltiplicata per un numero, per esempio 3.
Hanno una durata lunga, poiché i cicli economici cambiano, lo strutturatore cerca di limitare i suoi rischi: ad esempio ponendo un tetto massimo alla cedola, effettuando il rimborso anticipato che può essere a discrezione dell’emittente oppure obbligato nel caso delle Tarn; un’altra modalità per limitare i rischi può essere scegliere il valore più basso tra l’Euribor+x% e le nostre steepener.
Sono state emesse a valanga tra il 2004 e il 2005, quando il differenziale era elevato, ed era prevedibile che scendesse; poi in previsione della grande crisi, il differenziale addirittura s’invertì, quindi molti bond pagarono zero d’interessi tranne quelli che avevano un tasso minimo garantito.
Pertanto chi ha comprato in sede di collocamento ha visto le sue obbligazioni andare a picco in quanto erano diventate (tranne quelle con un notevole floor), zero coupon; chi è addetto ai lavori è entrato in quel momento, perché il valore dell’opzione era quasi nullo, la curva era invertita ciò costituiva a livello statistico un’ anomalia, perciò prima o poi si sarebbe irrigidita, quindi si sono fatti affaroni, rischiando quasi nulla sul fronte tassi.
Quest’anno la curva si è impennata e per diverse obbligazioni è scattata la clausola call, altrimenti gli emittenti avrebbero dovuto pagare l’8%, 9%, mi sto riferendo a quei bonds con moltiplicatore elevato e senza CAP.
Comunque si son fatti affari, anche se è stato effettuato il rimborso anticipato, perché ripeto lo scorso anno erano a prezzo da saldi, comprese le numerose BEI con questa struttura.
Vorrei spendere due parole sul differenziale.
Esso si basa sulle attese macroeconomiche, negli ultimi anni il movimento della curva è stato un preciso precursore di ciò che sarebbe accaduto circa diversi mesi dopo.
Tre anni or sono quando tutto il mondo era in espansione la curva si appiattì, segnalando debolezza economica, poi a primavera dello scorso anno divenne, negativa annunciando recessione.
Ad inizio anno la curva si è irrigidita “prevedendo” ripresa economica per il prossimo anno, vedremo, se “sono rose fioriranno”.
Nel grafico in alto a destra è riportato un titolo BEI steepener, con le oscillazioni che vi ho già spiegato.
La settimana prossima vedremo rischi e opportunità di questi titoli.